隨著我國(guó)加入WTO以及財(cái)務(wù)管理在企業(yè)管理中的地位日益重要，國(guó)內(nèi)企業(yè)吸收和借鑒外國(guó)企業(yè)先進(jìn)的財(cái)務(wù)管理理論與實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的要求也日益強(qiáng)烈。我國(guó)財(cái)務(wù)理論界和實(shí)務(wù)界，都非常關(guān)心曾對(duì)世界各國(guó)企業(yè)財(cái)務(wù)實(shí)踐產(chǎn)生過(guò)重大影響的現(xiàn)代財(cái)務(wù)理論在其發(fā)源地美國(guó)公司的運(yùn)用情況。1999年 2月美國(guó)“財(cái)務(wù)主管協(xié)會(huì)”（Financial ExecutiveInstitute）與杜克（Duke）大學(xué)聯(lián)合就現(xiàn)代財(cái)務(wù)理論在企業(yè)的運(yùn)用情況向392位財(cái)務(wù)總監(jiān)進(jìn)行了一次調(diào)查。本文就該調(diào)查結(jié)果中關(guān)于資本預(yù)算方法、資本成本和資本結(jié)構(gòu)的部分內(nèi)容作一簡(jiǎn)要介紹。

　　一、資本預(yù)算方法

　　現(xiàn)代資本預(yù)算方法，主要有非貼現(xiàn)投資回收期法、貼現(xiàn)投資回收期法、凈現(xiàn)值法（NPV）、內(nèi)部收益率法（IRR）、凈現(xiàn)值率法、獲利指數(shù)法等。調(diào)查結(jié)果表明：美國(guó)的大多數(shù)公司最常用的資本預(yù)算方法是NPV和IRR， 74.9％的財(cái)務(wù)總監(jiān)總是或幾乎總是使用NPV，75.7％的公司總是或幾乎總是使用IRR.

　　其中，大公司（年銷售額超過(guò)10億美元）明顯地比小公司更可能使用 NPV ；負(fù)債率高（負(fù)債率大于 30％）的公司比負(fù)債率低的公司明顯地更可能使用NPV和IRR，而且更可能使用敏感性分析法和模擬分析法；成長(zhǎng)型公司（市盈率大于或等于15）與非成長(zhǎng)型公司所使用的資本預(yù)算方法沒(méi)有差異；具有MBA（工商管理碩士學(xué)位）的CEO（行政總監(jiān)）比非MBA未獲得工商管理碩士學(xué)位）的CEO更可能使用 NPV；支付股利的公司比不支付股利的公司明顯地更可能使用NPV和IRR；公眾公司明顯地比私營(yíng)公司更可能使用 NPV和 IRR.

　　除NPV和IRR外，非貼現(xiàn)投資回收期法也是最常用的資本預(yù)算方法之一。這一調(diào)查結(jié)果很讓人吃驚，因?yàn)閹资�年�?lái)美國(guó)的財(cái)務(wù)教材一直在數(shù)落投資回收期法的缺點(diǎn)（如未考慮貨幣時(shí)間價(jià)值，忽視了回收期以后的現(xiàn)金流量等），而一種通過(guò)考慮貨幣時(shí)間價(jià)值來(lái)消除投資回收期法缺點(diǎn)的貼現(xiàn)投資回收期法，則很少有公司使用。小公司使用投資回收期法幾乎與他們使用NPV或IRR一樣頻繁；在小公司中，非MBA的CEO更可能使用投資回收期法；無(wú)論是在小公司還是在大公司之中，成熟的CEO（年齡在59歲以上）或任期長(zhǎng)的CEO（在職期限超過(guò)9年），都特別喜歡使用投資回收期法。這說(shuō)明缺少高深的知識(shí)是投資回收期被普遍使用的一個(gè)重要因素。

　　二、資本成本

　　1.權(quán)益成本的確定。調(diào)查結(jié)果表明，CAPM（資本資產(chǎn)定價(jià)模型）是計(jì)算權(quán)益資本成本的最普遍的一種方法；735％的公司總是或幾乎總是使用CAPM，列在第二、三位的方法分別是股票平均收益率和多因素CAPM；很少公司從股利折規(guī)模型中倒推出權(quán)益成本。大公司比小公司更可能使用CAPM，而小公司更傾向于使用投資者所要求的資本成本；有MBA的CEO比非MBA的CEO更可能使用單因素CAPM；負(fù)債率低的公司明顯地更可能使用CAPM；私營(yíng)公司與公眾公司之間存在重大差異，公眾公司更可能使用CAPM；有境外銷售收入的公司更可能使用CAPM.

　　2.確定折現(xiàn)率時(shí)所考慮的風(fēng)險(xiǎn)因素。公司在計(jì)算折現(xiàn)率時(shí)最重要的因素是利率風(fēng)險(xiǎn)、公司規(guī)模、通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn)。計(jì)算現(xiàn)金流量時(shí)，許多公司考慮商品價(jià)格。GDP增長(zhǎng)率、通貨膨脹和匯率風(fēng)險(xiǎn)的影響。有趣的是，很少公司根據(jù)財(cái)務(wù)括據(jù)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率或現(xiàn)金流量。

　　這些風(fēng)險(xiǎn)因素的重要程度對(duì)于小公司和大公司而言各不相同。對(duì)于大公司，最重要的風(fēng)險(xiǎn)因素（市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)除外）是：外匯風(fēng)險(xiǎn)、營(yíng)業(yè)周期風(fēng)險(xiǎn)、商品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)。外匯風(fēng)險(xiǎn)是最最重要的風(fēng)險(xiǎn)因素；對(duì)于小公司，這些風(fēng)險(xiǎn)因素的排序則不同，小公司受利率風(fēng)險(xiǎn)的影響比受外匯風(fēng)險(xiǎn)的影響更大；境外銷售收入大的公司對(duì)未意料到的匯率波動(dòng)更敏感；負(fù)債率高的公司認(rèn)為營(yíng)業(yè)周期風(fēng)險(xiǎn)更重要；成長(zhǎng)型公司比非成長(zhǎng)型公司對(duì)外匯風(fēng)險(xiǎn)更敏感；制造型公司比非制造型公司對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)更敏感。

　　絕大多數(shù)公司使用全公司統(tǒng)一的折現(xiàn)率來(lái)評(píng)估項(xiàng)目。58.8％的公司總是或幾乎總是使用全公司統(tǒng)一的折現(xiàn)率，5l％的公司總是或幾乎總是使用與風(fēng)險(xiǎn)匹配的折現(xiàn)率來(lái)評(píng)估項(xiàng)目。大公司比小公司明顯地更可能使用與風(fēng)險(xiǎn)匹配的折現(xiàn)率，如《財(cái)富》500強(qiáng)公司更可能使用與風(fēng)險(xiǎn)匹配的折現(xiàn)率來(lái)評(píng)價(jià)國(guó)外項(xiàng)目，而較少使用全公司統(tǒng)一的折現(xiàn)率；很少公司用不同的折現(xiàn)率評(píng)價(jià)同一項(xiàng)目的不同現(xiàn)金流量；成長(zhǎng)型公司更可能使用全公司統(tǒng)一的折現(xiàn)率評(píng)價(jià)項(xiàng)目嶺人吃驚的是，有外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的公司明顯地更可能使用全公司統(tǒng)一的折現(xiàn)率來(lái)評(píng)價(jià)其海外項(xiàng)目；公眾公司比私營(yíng)公司更可能使用與風(fēng)險(xiǎn)匹配的折現(xiàn)率；任期短的CEO更可能使用全公司統(tǒng)一的折現(xiàn)率。

　　三、資本結(jié)構(gòu)

　　l.資本結(jié)構(gòu)理論。最佳資本結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，公司可以通過(guò)均衡負(fù)債的成本與收益來(lái)確定其最佳資本結(jié)構(gòu)，負(fù)債的主要利益是利息抵稅的好處，主要成本是財(cái)務(wù)失敗成本和收到利息收入應(yīng)交納的個(gè)人所得稅。

　　調(diào)查結(jié)果表明，負(fù)債的抵稅利益在資本結(jié)構(gòu)決策中的重要程度為中等，對(duì)于大型的、規(guī)范的和支付股利的公司而言是最重要的，因?yàn)檫@些公司的所得稅稅率高，因此存在使用債務(wù)的較大的抵稅動(dòng)機(jī)。相反，我們發(fā)現(xiàn)公司在作出負(fù)債或權(quán)益決策時(shí)，很少直接考慮個(gè)人所得稅。財(cái)務(wù)拮據(jù)成本對(duì)負(fù)債決策的影響并不重要，可是公司（尤其是大公司）很關(guān)心其信用評(píng)級(jí)。

　　公司是否存在最佳資本結(jié)構(gòu)是理論界與實(shí)務(wù)界都非常關(guān)心的一個(gè)問(wèn)題。調(diào)查結(jié)果表明，19％的公司沒(méi)有目標(biāo)負(fù)債率，另外37％的公司有一個(gè)靈活的目標(biāo)，34％的公司有嚴(yán)格的目標(biāo)或變動(dòng)范圍，其余1O％的公司有非常嚴(yán)格的目標(biāo)負(fù)債率。這說(shuō)明公司為了獲得最佳資本結(jié)構(gòu)而均衡負(fù)債的成本與收益。相對(duì)于小公司而言，大公司的目標(biāo)負(fù)債率更嚴(yán)格；任期短或年輕的CEO更重視目標(biāo)負(fù)債率的確定。

　　公司通過(guò)發(fā)行權(quán)益證券來(lái)保持目標(biāo)負(fù)債率，尤其在公司負(fù)債率高、所有權(quán)分散或CEO年輕的情況下。

　　2.啄食順序理論。啄食順序理論認(rèn)為，當(dāng)公司需要資金進(jìn)行資本性投資時(shí)，首先是使用內(nèi)部留存收益，其次是向外部負(fù)債籌資，最后才是發(fā)行股票。

　　調(diào)查結(jié)果表明，內(nèi)部資金不足是影響公司發(fā)行債券的重要因素，許多公司不愿意發(fā)行普通股是因?yàn)樗麄冋J(rèn)為其股票價(jià)格被低估，所以轉(zhuǎn)而發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券；其中，大公司和支付股利的公司認(rèn)為普通股被低估對(duì)其負(fù)債政策的影響更大。