［摘 要］鑒于目前西部地區(qū)高速公路普遍存在資金來源短缺，尤其是項目資本金投入較少的狀況，僅僅依靠銀行貸款將導(dǎo)致項目建設(shè)資金成本較高，存在資本結(jié)構(gòu)的不合理性。因此，本文擬通過探討高速公路的公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓的利弊，爭取做到既可以為高速公路建設(shè)籌集資金，又可以使轉(zhuǎn)讓后的高速公路營運公司按期收回投資。
�。坳P(guān)鍵詞］高速公路 經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓目標(biāo) 股東利益最大化
俗話說“要致富、先修路”，我國的高速公路建設(shè)自1988年10月滬嘉高速公路（上海-嘉定）建成通車實現(xiàn)了零的突破，到2005年全國的高速公路通車?yán)锍掏黄?0000公里，高速公路的發(fā)展為全國的經(jīng)濟發(fā)展起到了一定的帶動作用。重慶市也不例外，為了解決“蜀道難”的問題，重慶市新一屆政府確定了2010年的交通發(fā)展奮斗目標(biāo)，即到2010年，構(gòu)建和完善重慶市“二環(huán)八射”的高速公路主骨架，高速公路里程突破2000公里，使重慶成為全國高速公路大通道上的重要節(jié)點。為了實現(xiàn)這一目標(biāo)，預(yù)計未來幾年，重慶的高速公路總投資達546億元，項目資本金投191億元（目前按照交通部的有關(guān)規(guī)定，項目資本金在總投資中所占比例至少為35%），如何籌集這部分項目資本金是擺在我們面前的一個主要問題，本文結(jié)合渝涪（重慶上橋至涪陵）高速公路經(jīng)營權(quán)的轉(zhuǎn)讓對項目資本金的籌資方式及轉(zhuǎn)讓利弊做一些探討。
一、我國高速公路的籌資模式
長期以來，我國高速公路建設(shè)的融資及資金運作方式主要采用財政撥款和商業(yè)銀行貸款方式，融資渠道比較單一，國家撥款因受國家財力和計劃的限制，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足我國高速公路發(fā)展的需要，從而產(chǎn)生項目資本金比例偏低、債務(wù)成本偏高、債務(wù)資本總體規(guī)模偏大的現(xiàn)象。在項目資本金投入上，主要依靠中央、省級政府資金投入，區(qū)、縣政府資金投入基本沒有，民間資本介入也很少。就以重慶市為例，據(jù)不完全統(tǒng)計，交通部補助款占總投資的14%，中央國債占總投資的1%，省級財政撥款占總投資的3%，企業(yè)融資占總投資的1%，地方國債占總投資的8%，其他均要依靠商業(yè)銀行貸款來解決。
目前，隨著市場經(jīng)濟的進一步完善和發(fā)展，我國高速公路的融資方式在逐步改變，如上海、廣東、福建等地區(qū)地勢平坦，道路條件較好，經(jīng)濟發(fā)展較快，其資本金的籌集比較容易，已經(jīng)由原來以政府撥款為主的單一渠道發(fā)展到政府、企業(yè)、外資等多種經(jīng)濟成份混合形成的多渠道投資。政府的資本金籌集比例在逐漸降低，一個以國家投資為引導(dǎo)，企業(yè)積極參與，社會資本和民間資本全面介入的多渠道的高速公路投資模式正在形成，資本金在項目總投資中所占比例呈上升趨勢；而像重慶、貴州等西部地區(qū)，由于自然條件比較惡劣，地質(zhì)條件比較復(fù)雜，在我國處于經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)，交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)欠賬較多，其籌資模式還主要依靠傳統(tǒng)的籌資模式。
二、公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓的涵義及背景
（一）公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓的涵義
公路經(jīng)營權(quán)是依托在公路實物資產(chǎn)上的無形資產(chǎn)，是指經(jīng)省級以上人民政府批準(zhǔn)，對已建成通車公路設(shè)施允許收取車輛通行費的收費權(quán)和由交通部門投資建成的公路沿線規(guī)定區(qū)域內(nèi)服務(wù)設(shè)施的經(jīng)營權(quán)；公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓是指由政府授權(quán)所屬的公路經(jīng)營公司，將經(jīng)批準(zhǔn)的規(guī)定范圍內(nèi)的全部或部分公路經(jīng)營權(quán)，在一定期限內(nèi)轉(zhuǎn)讓給具有法人資格的境內(nèi)、外單位經(jīng)營的一種特許行為。
交通部規(guī)定公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓范圍的具體內(nèi)容為：40公里四車道以上的公路路段及500米四車道以上的獨立大型橋梁、隧道等公路設(shè)施車輛通行費的收費權(quán)和公路沿線規(guī)定區(qū)域內(nèi)的飲食、加油、車輛維修、商店、廣告等服務(wù)設(shè)施的經(jīng)營權(quán)。轉(zhuǎn)讓公路經(jīng)營權(quán)中的車輛通行費收費權(quán)，應(yīng)堅持以投資預(yù)測回收期加上合理年限盈利期為基準(zhǔn)的原則，最多不得超過30年。
�。ǘ┕方�(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓的背景
重慶市政府為了加快高速公路的建設(shè)速度，提高公路通行能力，完善高速公路主骨架網(wǎng)絡(luò)，促進地方經(jīng)濟的發(fā)展，制定了2010年高速公路遠(yuǎn)景規(guī)劃，按照這一規(guī)劃，需要籌集項目資本金190多億元，而政府投入遠(yuǎn)遠(yuǎn)滿足不了項目的需求。為了更好地籌集項目資本金，緩解資金短缺的矛盾，同時也可以盤活現(xiàn)有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，達到“騰籠換鳥”的目的，重慶市政府決定實行招商引資，轉(zhuǎn)讓渝涪高速公路部分公路經(jīng)營權(quán)。
1.項目概括
渝涪高速公路全長118公里，由渝長和長涪兩部分組成，其中：渝長段（重慶上橋至長壽桃花街）85公里，起自重慶上橋，經(jīng)楊公橋、高家花園、石馬河、余家灣、人和、童家院子、唐家沱、鐵山坪、魚嘴、華山、洛磧、晏家，止于長壽桃花街，全段采用高速公路山嶺重丘區(qū)標(biāo)準(zhǔn)設(shè)計，其中上橋至童家院子段為雙向6車道，設(shè)計車速100公里/小時，童家院子至長壽為雙向4車道，設(shè)計行車速度為80公里/小時，全線有特大橋1座，特長隧道2座，互通式立交橋9處，該項目于1996年開工，2000年4月全線通車，比國家批準(zhǔn)工期提前9個月；長涪段（長壽桃花街至涪陵天子殿）33公里，起于渝長路終點長壽桃花街互通式立交橋，經(jīng)但渡、高升、水磨灘大橋、花橋、大石廟、斜陽溪，止于涪陵長江大橋北橋頭，全線采用4車道山嶺重丘區(qū)高速公路標(biāo)準(zhǔn)，設(shè)計車速80公里/小時，全線設(shè)互通式立交橋3處，隧道4座，大橋及特大橋10座，該路段于1996年開工，2000年12月全線通車，比國家工期提前一年。
2.渝涪高速公路獨特的區(qū)位優(yōu)勢
渝涪高速公路位于重慶“二環(huán)八射”放射性高速公路路網(wǎng)規(guī)劃的核心，是主城區(qū)進入三峽庫區(qū)的門戶，渝長段屬國道主干線上海至成都公路在重慶境內(nèi)的路段之一，長涪段是國道319線廈門至成都公路的重要組成部分，也是重慶市境內(nèi)通往三峽庫區(qū)及少數(shù)民族地區(qū)的重要干線，同時，在重慶市2020年的高速公路網(wǎng)建設(shè)規(guī)劃中，渝涪路沒有任何并行線路規(guī)劃。
渝涪高速公路的建成，縮短了三峽庫區(qū)與主城區(qū)的時空距離，帶動了沿線經(jīng)濟的快速發(fā)展，為實現(xiàn)“8小時重慶”做出了積極貢獻，為西部大開發(fā)、三峽庫區(qū)建設(shè)發(fā)揮重要的作用，為重慶市經(jīng)濟的騰飛打下了良好的基礎(chǔ)。
三、轉(zhuǎn)讓過程及投資收益分析
鑒于渝涪高速公路獨特的優(yōu)勢，國內(nèi)外許多公司比較看好，其轉(zhuǎn)讓過程也比較漫長，我們先后與香港路勁公司、四川機械進出口公司、重慶國際信托投資有限公司進行了接觸，最后經(jīng)政府同意，由重慶國際信托投資有限公司出資18.55億元與重慶高速公路發(fā)展有限公司共同組建合資公司進行渝涪高速公路的管理，重慶國際信托投資有限公司占70%的股份。
在轉(zhuǎn)讓時，我們按照交通部的有關(guān)規(guī)定，聘請了中介機構(gòu)對渝涪路30年期收費期收費權(quán)及附屬設(shè)施經(jīng)營權(quán)進行了評估，評估方法采用的是收益現(xiàn)值法，即在確定評估基準(zhǔn)日的情況下，根據(jù)渝涪高速公路各路段的車流量實際情況，對未來30年內(nèi)渝涪高速公路各路段的車流量增長變化情況進行預(yù)測，計算得出各年凈現(xiàn)金流入金額，采用適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)求和后，得到該項目30年期收費權(quán)的評估價值。
評估中采用的基本公式如下：
其中： Pt為收費權(quán)評估值
Ft為第T年的凈現(xiàn)金流入
N為經(jīng)營年期
T為經(jīng)營年份
I為折現(xiàn)率
經(jīng)過綜合評定估算，渝涪高速公路30年期收費權(quán)在評估基準(zhǔn)日的公允市價為58.9億元，附屬設(shè)施30年期的凈收益現(xiàn)值約為9000萬元，兩者合計為59.8億。該評估數(shù)據(jù)報經(jīng)重慶市財政局批復(fù)認(rèn)可。
雙方經(jīng)過談判，最后確認(rèn)渝涪高速公路的整體收購總價為58.5億元，以渝涪高速公路的資產(chǎn)凈值進行轉(zhuǎn)讓，經(jīng)政府批復(fù)同意由重慶高速公路發(fā)展有限公司（出資30%）與重慶國際信托投資有限公司（出資70%）共同成立合資公司（即重慶渝涪高速公路有限公司，注冊資本20億元）經(jīng)營管理渝涪高速公路，渝涪高速公路現(xiàn)有負(fù)債主體也相應(yīng)變更為合資公司，隨后政府授予合資公司經(jīng)營管理渝涪高速公路特許權(quán)，經(jīng)營年限為30年，并規(guī)定轉(zhuǎn)讓金進入市級財政專戶，全額返回用于彌補高速公路建設(shè)資本金的不足。
我們根據(jù)渝涪高速公路的車流量增長分析和收費價格政策，在不考慮通行費費率調(diào)整的情況下，未來30年的車輛通行費收入預(yù)測數(shù)為198.78億元（明細(xì)下表1）。
在償還貸款本息后，可實現(xiàn)凈現(xiàn)金流量為87.21億元，重慶國際信托投資有限公司按照其70%的股份，30年可回收投資為61.05億元（87.21×70%），年均投資收益率為10.97%（61.05/30年/18.55億×100%），遠(yuǎn)高于目前銀行中長期固定資產(chǎn)貸款利率。
作為轉(zhuǎn)讓方的重慶高速公路發(fā)展有限公司，不僅擺脫了渝涪路的債務(wù)本息，還可一次收回18.55億元的轉(zhuǎn)讓金，從而緩解了建設(shè)項目資本金短缺的矛盾。
四、公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓的優(yōu)點
（一）經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓可以說是一個轉(zhuǎn)讓方與受讓方互惠互利的行為，通過轉(zhuǎn)讓可以達到雙贏的目的。轉(zhuǎn)讓方通過轉(zhuǎn)讓高速公路經(jīng)營權(quán)可提前收回對該項目的投資，通過債務(wù)轉(zhuǎn)移，擺脫了貸款還本付息的壓力，同時，還可將轉(zhuǎn)讓取得的資金彌補其他建設(shè)項目資本金的不足，加快重慶高速公路建設(shè)的步伐。受讓方通過收購高速公路經(jīng)營權(quán)，憑借項目獨特的區(qū)位優(yōu)勢，可以得到穩(wěn)定而豐厚的資金回報。
�。ǘ┩ㄟ^公路經(jīng)營權(quán)的轉(zhuǎn)讓，可以盤活現(xiàn)有的存量資產(chǎn)，把部分存量資產(chǎn)變現(xiàn)為資本金，同時也可實現(xiàn)國有資產(chǎn)的保值增值。如渝涪路經(jīng)過轉(zhuǎn)讓經(jīng)營權(quán)市財政收回18.55億元，實現(xiàn)了渝涪路存量資產(chǎn)的重組，為其他建設(shè)項目籌集了資本金；同時，按照交通部《公路經(jīng)營權(quán)有償轉(zhuǎn)讓管理辦法》的有關(guān)“受讓方應(yīng)按照交通部發(fā)布的有關(guān)公路養(yǎng)護規(guī)范和標(biāo)準(zhǔn)進行有效的維護，以保證公路設(shè)施處于良好的技術(shù)狀態(tài)。經(jīng)營期滿后將完好的公路設(shè)施無償交還轉(zhuǎn)讓方”的規(guī)定，這樣一來，在經(jīng)營期滿后，公路設(shè)施將無償收回，從而保證了政府對公路項目的控制權(quán)，保證了國有資產(chǎn)的保值增值。
�。ㄈ┩ㄟ^公路經(jīng)營權(quán)的轉(zhuǎn)讓，可以學(xué)習(xí)國內(nèi)其他行業(yè)的先進管理經(jīng)驗，以彌補自身的不足。例如：通過渝涪路的轉(zhuǎn)讓，我們可以學(xué)習(xí)重慶國信的籌融資管理經(jīng)驗，為重慶高速公路的籌融資管理積累經(jīng)驗；同時，可以進一步規(guī)范企業(yè)的行為，公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓后，一般雙方要組建合資公司進行管理，有獨立的董事會、監(jiān)事會、經(jīng)營層，董事會、監(jiān)事會、經(jīng)營層各司其職，使企業(yè)嚴(yán)格按《公司法》、《公司章程》及股東會、董事會決議進行運作，從而增強了雙方的責(zé)任感，爭取股東利益最大化。
五、公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓中應(yīng)注意的幾個問題
�。ㄒ唬┰u估方法的選擇
目前對公路經(jīng)營權(quán)主要采用重置成本法和收益現(xiàn)值法兩種方法進行評估，重置成本法需要計算項目資產(chǎn)的成新率，收益現(xiàn)值法要確定合理的折現(xiàn)率，折現(xiàn)率又要結(jié)合現(xiàn)時銀行利率水平、風(fēng)險及通貨膨脹率等因素，這樣由于評估機構(gòu)及評估人員對以上因素的理解不同，可能會形成最后的評估結(jié)果也不同，從而會直接影響轉(zhuǎn)讓價。
（二）轉(zhuǎn)讓前的商業(yè)銀行貸款等負(fù)債由集團公司統(tǒng)貸統(tǒng)還，由于集團公司的實力比較強，還款的資金來源渠道較多，還款的壓力相對較小，而轉(zhuǎn)讓后由合資公司負(fù)責(zé)還本付息，因通行費收入是主要的資金來源，資金來源渠道比較單一，再加上項目起初現(xiàn)金流較少，從而會出現(xiàn)債務(wù)的還款期限與年度現(xiàn)金流量不相匹配的問題，還款的壓力增加，必須依靠借新貸還舊貸、通過銀行貸款還款期限展期或債務(wù)重組等方式解決。
�。ㄈ└咚俟肥莻�特殊的商品，既要注重經(jīng)濟效益，又要注重社會效益，如何能把兩者有機結(jié)合也是我們值得關(guān)注的問題。高速公路經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓后，一般會成立合資公司進行管理，公司經(jīng)營的目的是股東利益最大化，也就是要通過合理經(jīng)營，采用最優(yōu)的財務(wù)政策，增收節(jié)支，不斷增加公司財富，從而使股東得到最大回報；而政府考慮到社會的整體效益，出臺了一些政策，如建立綠色通道、增加景觀等，會使公司的收入降低、成本增大，在一定程度上損害了公司的利益，降低了投資者的積極性。
�。ㄋ模└咚俟方�(jīng)營權(quán)的轉(zhuǎn)讓價格應(yīng)是轉(zhuǎn)讓雙方按照其經(jīng)濟規(guī)律及評估價格確定的最終價格，轉(zhuǎn)讓雙方要經(jīng)過許多回合的談判才能最終確定，它是一種純粹的經(jīng)濟交易行為，必須遵循其經(jīng)濟規(guī)律，否則會違背經(jīng)濟規(guī)律，損害一方利益。
（五）轉(zhuǎn)讓過程中的人員穩(wěn)定也是我們值得關(guān)注的一個問題。轉(zhuǎn)讓后成立的合資企業(yè)中，人員來自四面八方，有雙方股東派出的代表，有原單位職工，以及向社會新招聘的職工。如何保障職工的權(quán)益，把不同來源的員工柔和在一起，可以說是合資初期比較重要的工作之一，這就要求公司要統(tǒng)一認(rèn)識，加強職工的思想教育，充分發(fā)揮職代會的作用，讓職工了解企業(yè)的未來發(fā)展方向，打消職工心中的疑慮，從而發(fā)揮職工的主觀能動性，為企業(yè)的發(fā)展出謀劃策。（收稿日期：2006-03-20）
參考文獻
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