【跟我學(xué)財(cái)管】第十章：企業(yè)價(jià)值評估（舊制度）

　　◆經(jīng)典答疑◆

　　【問題1】關(guān)于市盈率，為什么貝塔顯著大于1，經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)評估價(jià)值會被夸大？

　　Ki=Rf+β（Km-Rf），如果經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)，Km大，Ki也大，Ki=Rs，市盈率=D1/（Rs-g），市盈率不是變小嗎？那應(yīng)該縮小吧！

　　想問一下，我應(yīng)該怎么理解，是不是我的推導(dǎo)方法錯(cuò)了？

　　【教師452回復(fù)】應(yīng)該這樣理解，經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)，市盈率上升，經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，市盈率下降。對于貝他值顯著大于1的企業(yè)來說，市盈率上升和下降的速度更快。所以，在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)評估價(jià)值被夸大，經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)評估價(jià)值被縮小。

　　【問題2】老師，永續(xù)增長率、銷售增長率、可持續(xù)增長率有什么關(guān)系？此處永續(xù)增長模型中的永續(xù)增長率是否和銷售增長率、可持續(xù)增長率等同？如果題中同時(shí)出現(xiàn)了銷售增長率、可持續(xù)增長率2個(gè)已知條件數(shù)據(jù)，那么在用永續(xù)增長模型計(jì)算股權(quán)價(jià)值時(shí)用哪一個(gè)作為永續(xù)增長率呢？

　　【教師461回復(fù)】

　　1.老師，永續(xù)增長率、銷售增長率、可持續(xù)增長率有什么關(guān)系？

　　答復(fù)：永續(xù)增長率是說能永遠(yuǎn)保持的增長率，可持續(xù)增長率是滿足五個(gè)條件不變的情況下能達(dá)到的最大增長率，銷售增長率就是說銷售達(dá)到的增長率。可以說永續(xù)增長率是能永久保持的銷售增長率，是可持續(xù)增長率。

　　2.如果題中同時(shí)出現(xiàn)了銷售增長率、可持續(xù)增長率2個(gè)已知條件數(shù)據(jù)，那么在用永續(xù)增長模型計(jì)算股權(quán)價(jià)值時(shí)用哪一個(gè)作為永續(xù)增長率呢？

　　答復(fù)：用可持續(xù)增長率。

　　【問題3】經(jīng)營營運(yùn)資本和營運(yùn)資本，凈經(jīng)營資產(chǎn)之間有什么區(qū)別？另外長期資產(chǎn)是不是等于非流動(dòng)資產(chǎn)？

　　【教師47回復(fù)】

　　營運(yùn)資本=流動(dòng)資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債

　　經(jīng)營營運(yùn)資本的需要=經(jīng)營流動(dòng)資產(chǎn)-經(jīng)營流動(dòng)負(fù)債

　　凈經(jīng)營資產(chǎn)=經(jīng)營資產(chǎn)-經(jīng)營負(fù)債

　　您記住公式就可以區(qū)別了。

　　長期資產(chǎn)等于非流動(dòng)資產(chǎn)。

　　【問題4】永續(xù)增長模型，為什么用下期股權(quán)現(xiàn)金流量？為什么后續(xù)期現(xiàn)金流量，要用后續(xù)期第一期呢？

　　【教師64回復(fù)】因?yàn)橛?jì)算的現(xiàn)值是0時(shí)點(diǎn)的價(jià)值，永續(xù)增長模型中的現(xiàn)金流應(yīng)該是第一年末的現(xiàn)金流?？梢詤⒖脊善眱r(jià)值的計(jì)算，對于固定股利模型下，也是用D1/(k-g)，D1表示的就是下期股權(quán)現(xiàn)金流，也就是第一年末時(shí)點(diǎn)現(xiàn)金流。

　　這里的下期就是從現(xiàn)在時(shí)點(diǎn)往后一期，與后續(xù)期第一期是一樣的，后續(xù)期第一期指的也是第一期末。

　　【問題5】陳老師總結(jié)本章內(nèi)容時(shí)，不同時(shí)期折現(xiàn)率不同時(shí)的計(jì)算：本年折現(xiàn)系數(shù)=上年折現(xiàn)系數(shù)÷（1+本年折現(xiàn)率），不太理解，請老師舉例說明一下，謝謝！

　　【教師455回復(fù)】比如第一年的折現(xiàn)系數(shù)是10%，第二年的折現(xiàn)系數(shù)是9%，則第一年折現(xiàn)系數(shù)=1/(1+10%)=0.9091,第二年折現(xiàn)系數(shù)=0.9091/(1+9%)=0.8340.

　　【問題6】為什么適用于β值接近1的企業(yè)，市盈率高低是由企業(yè)的前景影響的，有很大前景的企業(yè)市盈率高，同時(shí)給與較高的估價(jià)有什么不可

　　【教師64回復(fù)】

　　如果目標(biāo)企業(yè)的β顯著大于1，即目標(biāo)企業(yè)的市場風(fēng)險(xiǎn)大于股票市場平均風(fēng)險(xiǎn)，在整體經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)，股票市場上股票每股凈利都會上升，目標(biāo)企業(yè)的每股凈利上升幅度更大，因此會將企業(yè)的評估價(jià)值進(jìn)一步放大；

　　相反，在整體經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，股票市場上股票每股凈利都會下降，目標(biāo)企業(yè)的每股凈利下降幅度更大，因此會將企業(yè)的評估價(jià)值進(jìn)一步縮小。

　　如果目標(biāo)企業(yè)的β顯著小于1，即目標(biāo)企業(yè)的市場風(fēng)險(xiǎn)小于股票市場平均風(fēng)險(xiǎn)，在整體經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)，股票市場上股票的每股凈利都會上升，而目標(biāo)企業(yè)的每股凈利上升幅度較小，因此會將企業(yè)的評估價(jià)值低估；

　　相反，在整體經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，股票市場上股票的每股凈利都會下降，目標(biāo)企業(yè)的每股凈利下降幅度較小，因此會將企業(yè)的評估價(jià)值高估。

　　所以對于使用市盈率評估的時(shí)候，要求的貝他值比較接近于1。

　　◆經(jīng)典習(xí)題◆

　　【習(xí)題1·單選題】某公司的留存收益率為60%，本期的權(quán)益凈利率為12%，預(yù)計(jì)的權(quán)益報(bào)酬率為15%，預(yù)計(jì)凈利潤和股利的增長率均為5%。該公司的β為2，國庫券利率為4%，市場平均股票收益率為12%，則該公司的本期市凈率為（ ）。

　　A.0.336

　　B.0.4

　　C.0.6

　　D.1.5

　　【答案及解析】

　　【答案】A

　　【答案解析】股利支付率＝1－留存收益率＝1－60%＝40%

　　股權(quán)成本＝4%＋2×（12%－4%）＝20%

　　本期市凈率＝12%×40%×（1＋5%）/（20%－5%）＝0.336。參見教材296頁。

　　【習(xí)題2·單選題】A公司的期初投資資本為5000萬元，期初投資資本回報(bào)率為10.4%，負(fù)債率為40%，負(fù)債稅后資本成本為6%，股權(quán)資本成本為10%，則該公司的經(jīng)濟(jì)利潤為（ ）萬元。

　　A.100

　　B.200

　　C.120

　　D.180

　　【答案及解析】

　　【答案】A

　　【答案解析】加權(quán)平均資本成本＝6%×40%＋10%×60%＝8.4%，經(jīng)濟(jì)利潤＝5000×（10.4%-8.4%）＝100（萬元），參見教材290頁。

　　【習(xí)題3·單選題】某公司的留存收益率為60%，本期的權(quán)益凈利率為12%，預(yù)計(jì)的權(quán)益報(bào)酬率為15%，預(yù)計(jì)凈利潤和股利的增長率均為5%。該公司的β為2，國庫券利率為4%，市場平均股票收益率為12%，則該公司的本期市凈率為（ ）。

　　A.0.336

　　B.0.4

　　C.0.6

　　D.1.5

　　【答案及解析】

　　【答案】A

　　【答案解析】股利支付率＝1－留存收益率＝1－60%＝40%

　　股權(quán)成本＝4%＋2×（12%－4%）＝20%

　　本期市凈率＝12%×40%×（1＋5%）/（20%－5%）＝0.336。參見教材296頁。

　　【習(xí)題4·多選題】采用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法評估企業(yè)價(jià)值時(shí)，往往需要編制預(yù)計(jì)利潤表。關(guān)于編制預(yù)計(jì)利潤表的下列表述正確的有（ ）。

　　A.債權(quán)投資收益應(yīng)列入經(jīng)營收益

　　B.公允價(jià)值變動(dòng)損益可以不列入利潤表

　　C.營業(yè)外收入和營業(yè)外支出通常予以忽略

　　D.股權(quán)投資收益一般可列入經(jīng)營性收益

　　【答案及解析】

　　【答案】BCD

　　【答案解析】根據(jù)教材272頁內(nèi)容可知，選項(xiàng)A的說法不正確，選項(xiàng)BCD的說法正確。“資產(chǎn)減值損失”和“公允價(jià)值變動(dòng)損益”通常不具有可持續(xù)性，可以不列入預(yù)計(jì)利潤表。“營業(yè)外收入”和“營業(yè)外支出”屬于偶然損益，不具有可持續(xù)性，預(yù)測時(shí)通常予以忽略。關(guān)于“投資收益”需要區(qū)分債權(quán)投資收益和股權(quán)投資收益。債權(quán)投資收益，屬于金融活動(dòng)產(chǎn)生的損益，應(yīng)作為利息費(fèi)用的減項(xiàng)，不列入經(jīng)營收益。股權(quán)投資收益一般可列入經(jīng)營性收益。 參見教材270頁。

　　【學(xué)員提問】為什么債券投資收益不可以列入經(jīng)營利潤，股權(quán)投資收益可以列入經(jīng)營利潤？為什么債券投資是金融活動(dòng)，股權(quán)投資不是金融活動(dòng)？

　　【教師455回答】債券投資收益是企業(yè)進(jìn)行債券投資產(chǎn)生的利息收入，屬于金融活動(dòng)的損益，所以不列入經(jīng)營收益。股權(quán)投資收益一般指的是進(jìn)行長期股權(quán)投資取得的投資收益，因?yàn)楣蓹?quán)投資收益不是利息收入，所以屬于經(jīng)營活動(dòng)損益，可以結(jié)合教材61頁的(1)這一段來理解。

　　【習(xí)題5·單選題】在確定經(jīng)濟(jì)利潤時(shí)，對經(jīng)濟(jì)收入的表述不正確的是（ ）。

　　A.經(jīng)濟(jì)收入是指期末和期初同樣富有的前提下，一定期間的最小花費(fèi)

　　B.如果沒有任何花費(fèi)，則經(jīng)濟(jì)收入＝期末財(cái)產(chǎn)－期初財(cái)產(chǎn)

　　C.經(jīng)濟(jì)收入是按財(cái)產(chǎn)法計(jì)量的

　　D.經(jīng)濟(jì)收入不同于會計(jì)收入

　　【答案及解析】

　　【答案】A

　　【答案解析】經(jīng)濟(jì)收入是指期末和期初同樣富有的前提下，一定期間的最大花費(fèi)。（參見教材289頁）

　　【學(xué)員提問】A選項(xiàng)如何理解？

　　【教師455回復(fù)】A選項(xiàng)是錯(cuò)誤的，正確的應(yīng)該是：經(jīng)濟(jì)收入是指期末和期初同樣富有的前提下，一定期間的最大花費(fèi)。這句話可以這么理解：比如某人年初有100元的資產(chǎn)，本期收入200元，資產(chǎn)升值為120元，如果保持年末和年初同樣富有即擁有100元，則其經(jīng)濟(jì)收入為200+(120-100)=220元，即本年最大可以花費(fèi)的金額為220元，這是最大的花費(fèi)而不能說是最小花費(fèi)，因?yàn)槿绻ㄙM(fèi)超過220元，那么經(jīng)濟(jì)收入就不夠花了，只能花費(fèi)期初的資產(chǎn)價(jià)值了，那么期初和期末就不是同樣富有了。

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