BOT是英文Build-Operate-Transfer（建設一經營一轉讓）的縮寫，它是政府吸引非官方資本加入基礎設施建設的一種投融資方式，其運行特征是：政府通過簽訂項目特許權經營協(xié)議授予非官方資本組建的投資機構（一般是項目公司）一定期限的特許經營權，將基礎設施項日的建設和投產后一定時間內的經營權轉讓給該投資機構，由其自行籌集資金進行項目建設和經營，在特許經營期內非官方投資機構收回項目建設成本和取得合理利潤，經營期滿后將該基礎設施移交給政府。理論和實踐均已證明，該方式是政府解決基礎設施建設投資資金缺口和提高項目運作效率的有效途徑。
一般情況下，BOT項目投資的管理主體是項目公司。項目公司是一個確定的經濟法律實體，由項目發(fā)起人組建，用來組織、協(xié)調BOT項目融資、設計、建設、運營和管理的經濟實體，財務管理是其管理工作中的主要內容。由于BOT項目投資運作模式的特殊性，與—般傳統(tǒng)企業(yè)或項目公司相比，BOT投資項目的財務管理獨具特色。深刻認識這些特性，對于做好BOT投資項目的財務管理、提高投資效率有著十分重要的意義。
一、BOT項目必須保持相當?shù)耐顿Y規(guī)模
目前，BOT項目在我國主要適用于投資規(guī)模大、還貸能力強、投資收益穩(wěn)定、符合國家產業(yè)政策的部分基礎設施和基礎產業(yè)項目。一般來說，外商投資項目總規(guī)模不低于3000萬美元，利用內資的項目總規(guī)模不少于1億元人民幣。一方面，基礎設施的投資動輒過億，投資規(guī)模本身很大。另一方面，被選作BOT的項目，必須保持足夠大的投資規(guī)模，否則，項目在財務可行性上將出現(xiàn)困難。這是因為BOT項目結構復雜，涉及當事人眾多，各方之間合同關系多樣，為了協(xié)調各方的利益和風險，往往需經過長時間的談判和做大量的工作，決定了BOT項目較高的前期費用。另外，項目無論大小，前期工作量差別并不大，如果項目較小，前期費用占投資的比例將很大，這樣的項目在財務上是不可行的。
然而，值得注意的是，項目財務可行性在BOT項目投資可行性分析中并非主要判斷標準，BOT項目更重視政府的保證。通常，在審查一般投資項目時，重點放在財務分析和物質保證方面，投資收益或凈現(xiàn)值是項目取舍的關鍵因素。而BOT項目投資在選擇項目時，財務分析屈居次要地位，因為BOT項目產生的經濟利益面對的市場是將來的、未知的，經濟分析的基礎———預測數(shù)據(jù)的準確性難以得到市場的保證，而政府的信用程度、支持程度，尤其是特許經營協(xié)議的內容，對項目將來穩(wěn)定的營利能力有一定保證。政府的特許權至關重要，它直接影響著項目的成敗，因此，政府的支持力度就成為項目選擇的首要條件。這也是BOT項目可行性分析財務管理的一個特色。
二、BOT項目對投融資環(huán)境要求較高
財務管理是在特定的經濟、金融、稅收、法律等環(huán)境下進行的，由于BOT項目投資規(guī)模大、周期長、風險高等特點，所以對投融資環(huán)境條件要求較高，這些條件嚴格規(guī)范和影響著項目的財務管理。
�。�1）發(fā)達的經濟金融環(huán)境。BOT項目投資規(guī)模大，需要籌集的資金相應就多。—個BOT項目的主要工作是籌集資金，籌集到足額的項目建設資金，尋找合適的貸款人和股本投資者是BOT項目成功的關鍵。在一個具有發(fā)達銀行系統(tǒng)和有組織的金融市場的國家里，尋找這種貸款人和投資者比較容易。相反，在一個通貨膨脹過度或利率、匯率變動過快的經濟環(huán)境下，即使政府再加保護，開發(fā)BOT項目也非常困難。規(guī)范發(fā)達的經濟金融環(huán)境下，BOT項目財務籌資渠道才能暢通，籌資的方式才能多樣，資金才能足額到位。
�。�2）成熟的法律環(huán)境。典型的BOT項目的法律結構是復雜的，法律制度相當成熟的國家最適合運用BOT投資方式。因為BOT項目的參與方眾多，相互關系復雜多樣，他們之間靠一個個合同契約連結起來，其各自利益需要法律法規(guī)的規(guī)范和保護。當參與各方利益有一定保障時，他們才能合作良好，BOT項目籌資、投資各環(huán)節(jié)才能順暢。一旦在籌資、投資過程中出現(xiàn)問題，利益各方會尋求法律的保護，使投資者和放貸者有了安全保障，保證了BOT項目財務管理各環(huán)節(jié)得以順暢運行。
�。�3）穩(wěn)定的政治環(huán)境。當境外發(fā)起人決定是否出資或貸款者決定是否為一個項目放款時，他首先考慮的是該國政治穩(wěn)定程度和政府的總體信用。如果政治不穩(wěn)，實施BOT項目所需的廣泛的政府支持就可能是一句空話。即使政府作出再強的許諾，這種許諾也不一定可信，希臘機場BOT項目的失敗就是源于政府的更迭。境內投資者或貸款人同樣非常重視本國的政治環(huán)境，巨額資金和漫長的投資周期使其對政府的依賴度大增，迫切需要一個穩(wěn)定的政治環(huán)境�？梢�，政治穩(wěn)定對BOT項目資金能否及時足額籌集到位影響很大。
三、BOT項目借貸融資成本較高
BOT項目融資是由項目公司具體負責，融資方式有匯集自有資金、銀行貸款、出口信貸、銀團聯(lián)合貸款以及與有經濟實力的外國公司合作承包等多種形式，基本上是股東出資和債務融資兩種類型。多數(shù)情況下，股本投入的比例一般在10%～30%的范圍內浮動，剩余部分將以無追索權或有限追索權方式進行債務籌措。10%的最低股本比例在有的發(fā)達國家（如英國、法國）是不被強調的，可以很低，甚至能夠為零。因此，BOT項目資本結構中負債比率非常高。一般來講，債務資金成本比股本資金成本低，負債比率越高意味著項目顯性總資金成本越低，這對項目公司來講是有利的。這也正是BOT項目財務管理總的融資成本降低的原因所在，那么是否債務比例越大越好呢？當然不是。我們應該注意到隨著債務比例的擴大，由借貸形成的隱性或顯性融資成本也在不斷提高。
債務比例過高，意味著銀行等債權人承擔的風險越大，銀行可以直接提高貸款利率以增大顯性的融資成本，也可以利用其他手段分散風險增大項目公司的隱性融資成本。比如要求項目公司必須給予一定形式的擔保，像要求公司股本所有人保證將其全部股票作為貸款的擔保，一旦項目面臨“危機”，貸款人就成為項目公司的所有人，股本的資金成本遠遠大于債務的資金成本。再者，由于債權人面臨的風險很大，BOT投融資方式籌集貸款比籌集股本更為困難。主要原因是：一是需要籌集的資本數(shù)額大，BOT貸款大多需要以銀團貸款方式才能解決，這種方式的風險評估比一般的時間長、條件更為苛刻，使得財務費用增加；二是銀行對貸款額度和還款期限，以及對不同地區(qū)的資金提供規(guī)模、對承擔高風險的回報要求等具體方面的規(guī)定，導致了借貸融資的高成本和長周期；二是除商業(yè)風險外，利率風險、匯率風險、政治風險可能產生，并會反映在借貸融資成本中。因此BOT的借貸融資成本相對于一般項目借貸融資成本要高。
四、BOT投資項目財務風險巨大
由于BOT項目一般都涉及到巨額資金的投入，并且項目建設的周期較長，所涉及的當事人之間的關系錯綜復雜，經濟生活的不確定性使得項目在建設、運營中潛伏著極大的風險。前文已經提到，BOT項目資本結構中高負債比率本身就蘊涵著很大的風險；另一方面，由于每個BOT項目的具體實施條件各不相同，常常是無先例可循，使得各種不穩(wěn)定的因素大大增加。項目風險中，既有與客觀宏觀環(huán)境有關超出項目自身可控制范圍的風險，如政治風險、信用風險、獲準風險、經濟風險、不可抗力風險等，又有可以由項目控制和管理的風險，比如完工風險、生產營運風險、成本超支風險、環(huán)境保護風險等。項目風險復雜多樣，給BOT項目財務管理帶來巨大困難。項目公司為了減少或避免風險，獲得較高的收益，客觀上要求在項目建設前進行科學的論證、合理的設計，在項目建設、運營過程中加強管理、科學組織。受利益驅動而參與BOT項目的投資者，為了確保其收益，要求管理者將風險降到最低程度。因此，BOT投資項目財務風險的防范和規(guī)避構成了BOT投資項目財務管理的主要內容。
五、BOT項目資金投入凸顯了財務管理資金預算工作的重要性
BOT項目投資金額巨大，一般都在億元人民幣以上。另外，BOT項目的巨額資金不是一次性投入，而是隨著工程項目的建造而逐步投入的。首先，項目工程開工建設前各階段的前期費用的投入，如項目的可行性研究、工程初步設計、投標費用、召集各方艱苦的談判簽約等費用的支付，這部分資金數(shù)額很大；其次，隨著項目工程的開工，當工程分包給建筑承包商時，項目公司需要分期撥付預付備料款和預付工程款，工程進行中間計價結算時需要支付工程款，有的還需要大量設備投資資金的注入，該部分資金是總投入資金的主體；最后，項目完工后進入運營期還可能需要流動資本的投入。資金的逐期投入決定了籌集資金的時間約束，否則資金鏈條斷裂容易導致項目工程的擱淺或工期的延誤。由于經營期是固定的，所以必將造成項目公司的重大損失，因此事前做好財務管理資金預算工作非常重要，以保證資金的連續(xù)和有效供應、投放。
六、BOT項目公司的財產權與生命周期具有特殊性
與一般的公司或企業(yè)相比，作為獨立法人的BOT項目公司對其項目財產擁有所有權，但始終又是一種不完全的財產所有權。項目公司設立之初，其尚未形成的財產已經抵押給貸款銀行，項目建成后，在整個還貸期間，項目財產始終處于抵押權的限制下，且在回報期內，隨著回報額增加和經營期的減少，未來所有者即政府的實際所有權逐步擴大，直至移交其所有權給政府。上述特點使得項目公司在經營期內對項目財產不能行使出售、轉讓、再抵押等資產處置權，但仍負有維護管理的義務。由于名義上擁有項目資產所有權，作為固定資產的項目財產必須計提折舊，將其價值逐步攤銷到項目公司的運營各期。
另外，一般公司或企業(yè)進行獨立的經濟會計核算時，都有一個具體的假設前提———持續(xù)經營，但是BOT項目公司卻是有明確的壽命期限的，特許經營權協(xié)議上有具體規(guī)定，即項目公司的經營不是持續(xù)的，所以相應的財務管理活動應該以此為基礎。例如，作為固定資產的項目財產，雖然期滿后的項目財產仍有很長的使用年限，但計提折舊的期限應與特許經營期相一致，這一點與其他項目投資形成的資產的財務攤銷是截然不同的。
作者單位：中國農業(yè)大學經濟管理學院（責任編輯：禾 言）
