摘要：近年來，我國企業(yè)不負社會責任的現(xiàn)象頻現(xiàn)，不少高管認為少擔負社會責任能夠有效地提高企業(yè)的財務(wù)表現(xiàn)，但學(xué)者們并不這么認為。他們通過實證研究證明：社會責任履行度高的企業(yè)往往會有更好的財務(wù)表現(xiàn)。文章通過評述國外以“公司承擔社會責任與其財務(wù)表現(xiàn)關(guān)系”為論題的研究，指出：公司負擔社會責任，不但不會降低企業(yè)的財務(wù)表現(xiàn)，還能使其得到改善。通過評述希望為國內(nèi)學(xué)者提供研究的突破點和方向。

　　關(guān)鍵詞：社會責任；財務(wù)表現(xiàn)；公司治理；投資學(xué)

　　一、導(dǎo)言

　　近年來，我國企業(yè)不負社會責任的現(xiàn)象頻現(xiàn)，前有三鹿奶粉事件，后又有富士康跳樓事件。這些事件的頻繁出現(xiàn)，讓政府反思，同時也讓學(xué)者反思。難道公司不履行社會責任真的就能使其業(yè)績大幅提高？在這股反思浪潮中，我國學(xué)者對此論題已作出了不少研究，并且研究的結(jié)果也讓人感到欣喜，大多學(xué)者都得出結(jié)論：企業(yè)擔負社會責任并不會使其財務(wù)表現(xiàn)下滑。西方早在幾十年前就開始關(guān)注這一問題的研究了。Moskowitz早在1972就發(fā)表文章認為公司擔負社會責任與其財務(wù)表現(xiàn)正相關(guān)，而我國直到2005年陳玉清和馬麗麗的文章后，學(xué)者們才真正開始了該領(lǐng)域研究的熱潮。比起西方足足晚了33年，這也決定了我們在該領(lǐng)域上的研究比較落后。例如西方已有成熟的社會責任評價體系，而我國還只能使用財務(wù)報告上披露的指標；西方已經(jīng)開始把研究的重點放在社會責任投資基金的財務(wù)表現(xiàn)上，可我國還沒有一只符合標準的社會責任投資基金；西方對企業(yè)財務(wù)表現(xiàn)的研究通常會采用經(jīng)風險調(diào)整后的股票收益率，而我國學(xué)者幾乎沒有人用到過這一方法。因此，本文將主要評述西方的研究成果，對國內(nèi)學(xué)者的研究暫不作具體評述。

　　二、國外研究成果的評述與借鑒

　　國外對于該方向的研究從19世紀70年代起至今沒有停止過，最初Moskowitz（1972）只能采用好、中、差三種聲譽來表示社會責任表現(xiàn)，而現(xiàn)在西方已經(jīng)有了相當完善的指標體系和健全的指標數(shù)據(jù)庫；當初只研究一個企業(yè)的財務(wù)表現(xiàn)，而如今通常把研究的重點放在投資組合。隨著時間的推移，這種進步還會繼續(xù)。但有兩名學(xué)者的貢獻是不能被忘記的，他們是Moskowitz和Vance，他們開創(chuàng)了西方在這一領(lǐng)域的研究，也奠定了該方向研究的格局，即支持社會責任與其財務(wù)表現(xiàn)正相關(guān)與支持它們負相關(guān)的學(xué)者同樣眾多。但總體來說，特別是從20世紀90年代開始，得出它們之間正相關(guān)的學(xué)者更多，也占據(jù)了主流。這也使得學(xué)者們開始轉(zhuǎn)移他們的研究重心，轉(zhuǎn)移的方向主要有兩個，一個為公司治理方向；另一個是投資學(xué)方向。公司治理方向，學(xué)者們開始更加精細地研究體現(xiàn)企業(yè)社會責任表現(xiàn)的某一方面與其財務(wù)表現(xiàn)的關(guān)系，從而引導(dǎo)管理者更加有效和明確地提高自己的社會責任表現(xiàn)；而在投資學(xué)方向，研究者們開始更注重投資組合的市場表現(xiàn)，他們研究社會責任表現(xiàn)好的公司股票組合是否會得到更多的回報、承擔更少的風險，從而推動投資者去投資那些社會責任表現(xiàn)好的企業(yè)。

　　綜上所述，筆者分三部分來評述國外有關(guān)社會責任與其財務(wù)表現(xiàn)的研究代表作，第一部分為正相關(guān)與負相關(guān)對立現(xiàn)象比較突出時期的文章；第二部分為轉(zhuǎn)移研究重心后有關(guān)公司治理方向的文章；第三部分則是重點研究投資組合及風險的投資學(xué)文章。

　�。ㄒ唬┱�負相關(guān)性

    對立時期正負相關(guān)性的對立始于Moskowitz和Vance，Moskowitz（1972）對14家社會表現(xiàn)較好的公司進行了長達半年的研究，研究發(fā)現(xiàn)這些公司股價的上漲水平高于同期大盤的上漲水平，從而得出結(jié)論：社會表現(xiàn)好的公司是投資的好選擇。他評價企業(yè)社會責任表現(xiàn)所用的指標是自己建立的聲譽評價體系，把聲譽分為好、中、差三級，但并沒有數(shù)量指標的根據(jù)�；�于對Moskowitz（1972）文章的興趣，Vance決定用更長時間的數(shù)據(jù)來證明問題，于是他同樣選取了Moskowitz選取的公司，研究了它們從1972年到1975年，三年間的財務(wù)表現(xiàn)，但研究卻發(fā)現(xiàn)這些企業(yè)的股價出現(xiàn)了下滑，并且比大盤的走勢更差。Vance為了進一步證明他的觀點，他又根據(jù)《商業(yè)和社會觀察》雜志上對一些企業(yè)的社會責任水平評級做了實證研究，研究發(fā)現(xiàn)社會責任評級與企業(yè)財務(wù)業(yè)績變動負相關(guān)，進而認為履行社會責任好的企業(yè)并非是好的投資選擇。從這開始，學(xué)術(shù)的分歧在該領(lǐng)域的研究中蔓延，人們不禁在想，為什么對同一問題研究的結(jié)論會截然相反？Cochran和Wood（1984）似乎給出了比較正確的答案，他們認為原因在于Moskowitz和Vance的研究都采用未經(jīng)風險調(diào)整的股票收益率，而Moskowitz的研究正好處于牛市，Vance的研究則正好處于熊市，這導(dǎo)致了他們結(jié)論的截然相反。于是，這兩名學(xué)者自己又采用經(jīng)風險調(diào)整后的股票收益率進行了一次實證研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)企業(yè)社會責任表現(xiàn)越好，其財務(wù)表現(xiàn)也會越突出，該結(jié)論也成了后來學(xué)者們更多得出的結(jié)果，為此后研究重心的轉(zhuǎn)移做好了鋪墊。

　　在這一時期還有兩篇著作給予我們很大的啟發(fā)。一篇是Aupperle、Carroll和Hatfield（1985）的文章，他們根據(jù)自己設(shè)定的117項標準對企業(yè)社會責任表現(xiàn)進行評定，并研究了企業(yè)社會責任表現(xiàn)與短期和長期績效之間的關(guān)系。雖然他們的研究結(jié)論是社會責任表現(xiàn)與財務(wù)表現(xiàn)并沒有顯著的相關(guān)性，但其研究方法很值得借鑒，即分長期和短期兩種情況來研究企業(yè)的財務(wù)表現(xiàn)，這種方法也被后來學(xué)者們廣為使用。另一篇是MeGuire，Sundgen和SchneewEis（1988）的文章，他們使用《財富》雜志調(diào)查的數(shù)據(jù)，分別研究企業(yè)社會責任表現(xiàn)與其同期、前期和后期的財務(wù)績效之間的關(guān)系。研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，企業(yè)社會責任與同期的財務(wù)績效之間沒有顯著的相關(guān)性，但是發(fā)現(xiàn)前期的財務(wù)績效與研究期間的公司社會表現(xiàn)之間存在一種正向的關(guān)系。這一結(jié)果說明，如果企業(yè)前期財務(wù)績效較好，則當期的社會表現(xiàn)也會比較好；但如果前期業(yè)績不理想，可能會影響到該企業(yè)當期的社會責任表現(xiàn)。這一研究給我們的啟示是：我們通常習慣于把社會責任表現(xiàn)作為因變量，但其實把財務(wù)表現(xiàn)作為自變量去研究同樣也是一個很好的方向。

　�。ǘ�）公司治理方向的研究評述

    在Cochran和Wood（1984）的文章之后，更多的學(xué)者站到了“正相關(guān)”的陣營之中，對立的格局也慢慢變得不平衡了。于是，學(xué)者們開始轉(zhuǎn)移他們的研究重心，其中一部分選擇了公司治理的方向，他們把企業(yè)的社會責任表現(xiàn)進行細化，研究各個組成部分與財務(wù)績效的相關(guān)性，從而找到最相關(guān)的因素作為公司治理的重點。就文獻來看，他們基本從企業(yè)文化角度、環(huán)境保護角度、企業(yè)合規(guī)性合法性角度、顧客和員工滿意度角度等來研究社會責任表現(xiàn)與財務(wù)績效的關(guān)系。例如，Kotter和Hesktee（1992）通過比較兩類企業(yè)文化相差很大的公司并得出結(jié)論：那些企業(yè)文化得到良好建設(shè)的并以顧客需求為導(dǎo)向的公司往往財務(wù)表現(xiàn)要優(yōu)于企業(yè)文化較差的公司。Collins and Porras（1994）同樣也比較了兩類企業(yè)，一類企業(yè)以持續(xù)經(jīng)營為企業(yè)目標，而另一類則更關(guān)注賺取眼前利益，研究結(jié)論表明以持續(xù)經(jīng)營為企業(yè)目標的企業(yè)往往具有更高的市場價值。Rao和Hamilton（1996）利用實證的研究方法證明公司不承擔社會責任或不合法規(guī)的表現(xiàn)會影響公司的市場價值。Bethune（1998）則認為：企業(yè)可以不通過降低成本，而是通過提高顧客和員工的滿意度，來使企業(yè)的財務(wù)業(yè)績提高。與其觀點類似的還有Xueming Luo和Bhattacharya（2006）的文章，他們研究了公司社會責任、顧客滿意度和企業(yè)市場價值的關(guān)系，并認為顧客滿意度是聯(lián)系公司社會責任與企業(yè)市場價值的紐帶，它在其中起著核心作用。還有Berman等（1999）研究了社會責任審計所涵蓋的幾個方面與財務(wù)表現(xiàn)之間的關(guān)系，實證結(jié)果表明：員工利益和產(chǎn)品質(zhì)量安全與財務(wù)表現(xiàn)和公司價值相關(guān)性顯著，而社區(qū)利益、環(huán)保等方面與財務(wù)表現(xiàn)和公司價值無直接顯著關(guān)系。這些文章分別關(guān)注了體現(xiàn)公司社會責任的多個方面，這些方面給予學(xué)者的借鑒，同時也給予公司管理者借鑒。管理者們在治理公司社會責任表現(xiàn)的過程中，大可以這些方面作為突破口和發(fā)起點進行治理，這樣必定能達到事半功倍的作用。

　　（三）投資學(xué)方向的研究評述

    在西方，財務(wù)和金融都被叫做finance，學(xué)者們常常會把財務(wù)學(xué)的研究與金融投資學(xué)的研究相交相融。比如，社會責任與財務(wù)表現(xiàn)（市場表現(xiàn)）就是一個很受追捧的交融論題。尤其在進入21世紀后，越來越多的金融投資學(xué)家熱衷該論題的研究。在他們的研究中，傳統(tǒng)的績效指標漸漸被棄用，而風險和收益率等概念開始盛行。此外，他們難以滿足只對一個股票（即一家公司）進行研究，他們開始更多地研究投資組合，而這也使得該方向的研究更加具有了實效性和有用性（因為在現(xiàn)行的資本市場中，投資者往往會為了規(guī)避風險而選擇投資一個股票組合，只投資單一股票的行為已變得很少見）。

　　該方向比較有代表性的文章有：Stephen Brammer、Chris Brooks和Stephen Pavelin（2004）通過英國14年的數(shù)據(jù)來研究企業(yè)商譽與市場表現(xiàn)的關(guān)系，他們發(fā)現(xiàn)投資者購買那些商譽評分高的股票通常會得到額外的收益，聲譽指數(shù)的上升會使得它們的股價也得到上揚，而且這種影響在長短期中都會存在，他們還比較了短期和長期股價上揚的程度分別是多少，從而推斷商譽對哪一類財務(wù)表現(xiàn)的影響更大；Francois Boutin-Dufresne和Patrick Savaria（2004）的文章直接把financial risk用到了題目中，顯然是想以風險作為其切入點和重點進行研究，他們的研究認為社會責任投資往往會是風險較低的，因為履行社會責任好的企業(yè)往往會有較低的非系統(tǒng)性風險，它們承受的環(huán)境風險更低，承受的經(jīng)營風險通常也更低，文中還提到了“社會責任投資”這一概念，這種投資策略在西方已經(jīng)被投資者廣泛采用，儼然已成為規(guī)避投資風險的一劑良藥，但在中國金融投資領(lǐng)域使用得還比較少，以至于國內(nèi)至今還沒有出現(xiàn)一只真正意義上的社會投資基金；Leonardo Becchetti和Rocco Ciciretti（2006）的一份working paper同時研究了單個股票和投資組合的市場表現(xiàn)，他們發(fā)現(xiàn)負社會責任公司的股票投資組合往往具有更低的非系統(tǒng)性風險，而且其中單個股票的投資風險也顯著較低，采用不同的買賣投資策略并不會改變這種風險；Michael L.Barnett和Robert M.Salomon（2006）則把研究重點放到了社會投資基金上，研究他們相比其他種類的基金是否具有更好的財務(wù)表現(xiàn)，研究的結(jié)論還是社會投資基金的風險更低、收益更好。就目前而言，國外這些有關(guān)投資學(xué)的研究成果對我國的借鑒意義還不是很大，因為我國的金融體系還沒達到西方的成熟程度，但這并不影響為我國金融市場的發(fā)展提供引導(dǎo)和借鑒。

　　三、總結(jié)

　　本文主要把國外有關(guān)社會責任與財務(wù)表現(xiàn)的文章分成三個時期、三個部分進行評述，從評述中，發(fā)現(xiàn)自20世紀90年代后，社會責任與財務(wù)表現(xiàn)相關(guān)性的研究結(jié)論越發(fā)趨同（正相關(guān)），從而學(xué)者們開始改變研究角度和重心，主要是公司治理角度以及投資學(xué)角度。公司治理角度，主要研究企業(yè)如何才能更有效地擔負社會責任；投資學(xué)角度，則主要研究社會責任投資的好處及收益。

　　對國外學(xué)者們的研究成果，我國企業(yè)的高管可以借鑒，從事該領(lǐng)域研究的國內(nèi)學(xué)者們同樣也可以借鑒。對于高管來說，他們可以清晰地認識到履行社會責任與提高財務(wù)表現(xiàn)是不矛盾的，往往還會有促進和推動的作用；而對于國內(nèi)學(xué)者來說，可以找到新的研究角度和重心，可以跳出社會責任與其財務(wù)表現(xiàn)是否正相關(guān)的研究領(lǐng)域，轉(zhuǎn)而研究如何才能更有效地履行與企業(yè)相關(guān)的社會責任。

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